La titulización tiene dos elementos: los créditos que se incorporan al activo del Fondo y los valores que se emiten por éste.

A) Activos.– Están contenidos en el art. 16 de la Ley 5/2015. En concreto:

• Derechos de crédito que figuren en el activo del cedente 14 . Se entenderán incluidas en esta letra las participaciones hipotecarias que correspondan a préstamos que reúnan los requisitos establecidos en la sección segunda de la Ley 2/1981, de 25 de marzo, de regulación del mercado hipotecario, así como los certificados de transmisión de hipoteca. Los valores emitidos por fondos de titulización que integren en su activo participaciones hipotecarias o certificados de transmisión hipotecaria tendrán la consideración de títulos hipotecarios de la citada Ley 2/1981, de 25 de marzo.
• Derechos de crédito futuros que constituyan ingresos o cobros de magnitud conocida o estimada, y cuya transmisión se formalice contractualmente de modo que quede probada de forma inequívoca y fehaciente, la cesión de la titularidad. Se entenderá que son derechos de crédito futuros:
  • El derecho del concesionario al cobro del peaje de autopistas, atendiendo a las reglas especiales en cuanto a la autorización administrativa pertinente y al régimen jurídico aplicable a la concesión.
  • Los restantes derechos de naturaleza análoga a los anteriores que se determinen por Circular de la Comisión Nacional del Mercado de Valores.

1. Los fondos de titulización podrán adquirir la titularidad de los activos por cualquier modo, bien sea a través de su cesión, su adquisición, su suscripción en mercados primarios o a través de cualquier otro modo admitido en Derecho.
2. Se podrá inscribir en el Registro de la Propiedad el dominio y los demás derechos reales sobre los bienes inmuebles pertenecientes a los fondos de titulización. Igualmente se podrán inscribir la propiedad y otros derechos reales sobre cualesquiera otros bienes pertenecientes a los fondos de titulización en los registros que correspondan.
3. A los fondos de titulización les será de aplicación, en relación con los préstamos y demás derechos de crédito que adquieran, el régimen que en favor de los titulares de las participaciones  hipotecarias se contempla en el párrafo final del artículo 15 de la Ley 2/1981, de 25 de marzo, de regulación del mercado hipotecario.

B) Pasivos.– Se recogen en el art. 18 de la Ley 5/2015. Estos son:

1. Integrarán el pasivo de los fondos de titulización los valores de renta fija que emitan y los créditos concedidos por cualquier tercero.
2. Los valores emitidos podrán ser objeto de negociación en un mercado secundario oficial o en un sistema multilateral de negociación y podrán diferir entre sí en cuanto al tipo de interés, plazo y forma de amortización, derecho de prelación en el cobro o cualesquiera otras características.
3. Sin perjuicio de las diferencias que puedan establecerse entre sus distintas series, a la constitución del fondo, los flujos de principal e interés previstos para los activos agrupados en el fondo deberán ser suficientes para hacer frente a los flujos de principal e interés previstos para los pasivos emitidos por el fondo.
4. De conformidad con lo previsto en esta Ley, las sociedades gestoras podrán, con la finalidad de aumentar la seguridad en la satisfacción de los derechos económicos de los valores emitidos, neutralizar las diferencias de tipos de interés entre los activos agrupados en el fondo y los pasivos emitidos con cargo a él o, en general, transformar las características financieras de todos o algunos de dichos pasivos, contratar por cuenta del fondo permutas financieras, contratos de seguro, contratos de reinversión a tipo de interés garantizado u otras operaciones financieras cuya finalidad sea la señalada.

Extenderme más en la descripción del régimen jurídico de las titulizaciones excede al objetivo de este estudio, por lo que me permito en este punto recomendar al lector el artículo del Profesor Agustín Madrid Parra.

El art. 17 c) Ley 5 /2015 no indica ninguna forma contractual concreta para la cesión de activos al fondo de titulización. La forma contractual puede variar mucho, e incluso depende de si se está ante un Fondo de titulización sintética o no.

En cuanto a las condiciones en que se ha de producir la cesión de los activos, la Ley no dice nada. Por las características del fondo cerrado hay que pensar que, en principio, la cesión será incondicional. Si el fondo de titulización es abierto, el crédito habrá de salir del patrimonio del cedente. La razón que inspira los fondos de titulización también aconseja que, de manera general, estas características aparezcan en los fondos abiertos. No obstante, hay que tener en cuenta que las sociedades gestoras desempeñan su cometido de manera activa en los fondos de  titulización abiertos (art. 21 c) Ley 5/2015), por lo que estas notas en los créditos cedidos pueden no aparecer en los Fondos abiertos. Las mismas consideraciones podemos repetir respecto al tiempo en el que se produce la cesión.

Respecto a las garantías que el cedente puede prestar al cesionario, el antiguo apartado 2, letra b) del artículo 2 del Real Decreto 926/98 establecía que el cedente no podrá conceder garantías al cesionario del buen fin de la operación. Esta previsión no se contempla en la Ley 5/2015, por lo que es perfectamente posible que se establezcan garantías (arts. 1529 y 1530 CC). No obstante, piénsese que una de las funciones de los Fondos de titulización es trasladar el riesgo de insolvencia, con lo que, en los casos en que el cedente respaldase la solvencia del deudor,  esta finalidad dejaría de cumplirse.

La transmisión del derecho de crédito al fondo de titulización plantea problemas jurídicos con los derechos de los deudores. Como se ha visto, el acreedor perdería la titularidad sobre el crédito y, a la vez, la gestión del crédito correspondería a la sociedad gestora. El antiguo artículo 2.2, letra b) del Real Decreto 926/98 señalaba que, salvo pacto en contrario, la gestión de los derechos de crédito la conservará el cedente.

El precepto separa la gestión del fondo de titulización de la gestión del activo subyacente. Normalmente, el acreedor conoce mejor la situación del crédito, las posibilidades para reclamarlo e  incluso ya está en ello. No obstante, esta solución es ocasión para que puedan vulnerarse los derechos que los deudores tienen en casos de cesión de crédito. Los problemas se plantean respecto a la legitimación activa en el ejercicio de la acción hipotecaria y, en los casos de créditos litigiosos, el derecho del deudor a pagar por el crédito litigioso el precio de la cesión (art. 1535 CC).

La práctica general es que la cesión no se le notifique al deudor. En estos casos, piénsese que se elimina la posibilidad de que el deudor pueda pagar y liberarse de la obligación antes de que se produzca la cesión (art. 1527 CC), también puede suceder que no se haya tenido en cuenta por el acreedor en la cesión la compensación que el deudor podría haberle opuesto (art. 1198 CC) y, también, si el crédito fuera litigioso, el que el deudor pueda liberarse de la deuda pagando el precio de la cesión (art. 1535 CC). Hay que recordar que, en el caso de cesiones de activos a las sociedades de gestión de activos o al SAREB, la Ley contiene previsiones a los efectos de evitar los derechos que nacen para el deudor en las situaciones de cesión de créditos cuando éstos son litigiosos (art. 1535 CC) (III,26).

Respecto a la cuestión de la legitimación activa en el ejercicio de la acción hipotecaria, puede suceder que esté ejercitando la acción hipotecaria el banco, cuando el crédito ha pasado ya a un fondo de titulización. El art. 15 de la Ley 2/1981, de 25 de marzo, del Mercado Hipotecario, concede a la entidad de crédito (cedente) legitimación para interponer la acción ejecutiva del crédito titulizado. Pero la Sociedad Gestora no queda al margen. El art 31 del Reglamento de la Ley 2/1981, da a la Sociedad Gestora las siguientes opciones: A) Exigir al cedente que inicie el  procedimiento ejecutivo; B) concurrir en el proceso ejecutivo con los mismos derechos que el cedente; C) iniciar el proceso de ejecución si el cedente no lo hace en el plazo de sesenta días desde el requerimiento notarial para el pago de la deuda; D) en caso de paralización del proceso seguido por el cedente, podrá subrogarse en su posición y seguir el procedimiento.

Siendo estas las posibilidades, lo cierto es que, en la mayoría de los casos, el deudor, que no se ha enterado de la cesión y titulización de su crédito, cuando en el proceso de ejecución se  produce la adjudicación al cedente, viene a darse cuenta de la cesión, porque el cedente pasa a ceder el remate al cesionario. En este caso, también puede verse sorprendido respecto al derecho que le reconoce el art. 1535 CC. La razón de esta maniobra parece ser fiscal. Se dice que con ella se evitan cargas fiscales por doble transmisión y se consigue una gestión más eficaz para el cobro del crédito subyacente. No obstante, en este punto se tropieza con una dificultad. El art. 647, 3º LEC exige que la cesión del remate se haga con la comparecencia del cedente y el cesionario y, en ese caso, cuando se produce, es cuando salta en el proceso la noticia de la cesión del crédito y su titulización. Así es, porque es en este momento cuando la sociedad gestora  señala que el fondo de titulización ya pagó todo o parte de ese remate en la cesión del crédito por el originador al fondo de titulización. Pues bien, en estos casos, se han podido plantear cuestiones de legitimación activa respecto al cedente del crédito, llegando a prosperar en muchos casos, dando como resultado la nulidad del proceso de ejecución.

A partir de aquí, hay una variedad de resoluciones judiciales de Juzgados de primera instancia y Audiencias Provinciales 18 que, con distintos argumentos, intentan aclarar la situación.

Merece la pena dejar constancia de la reunión de Jueces de Primera Instancia de Barcelona el 15 de julio de 2016 para unificar criterios. Estos son:

1. En caso de emisión de participaciones hipotecarias y de certificados de transmisión hipotecaria, la entidad de crédito originadora ostenta legitimación para iniciar el procedimiento de ejecución  con independencia de que se haya participado total o parcialmente el crédito hipotecario, “pues sigue ostentando por ley su condición de acreedor hipotecario”. El titular de la participación  ostenta legitimación extraordinaria, subsidiaria y por subrogación cuando la entidad de crédito no pague por impago del deudor primario, y requerida por el fondo no inicie la acción ejecutiva, o  bien en caso de paralización del proceso. Estas reglas son aplicables también al proceso de ejecución ordinario que pueda seguir al procedimiento de ejecución hipotecaria, ya que lo contrario  “supondría un desdoblamiento de la naturaleza y régimen jurídico de las participaciones hipotecarias y/o los certificados de transmisión hipotecaria en función del procedimiento de ejecución elegido”.
2. Se ajusta a derecho la cesión de remate de la entidad de crédito originadora, que actúa como ejecutante en el proceso y se adjudica formalmente el inmueble, al fondo de titulización, siendo esta la forma en la que “el Banco cumple con su obligación fiduciaria”.

Por último, creo importante el Auto de la Secc. 3ª de la Audiencia Provincial de Castellón de 19 de octubre de 2017. En él se entiende derogado tácitamente el art. 30 del R.D 761/2009, 24 de abril, por el que se desarrollan determinados aspectos del la Ley 2/1981, 25 de marzo, de regulación del mercado hipotecario, por el art. 16, 3º de la Ley 5/2015, 27 de abril (en el que se habla de la posibilidad de inscribir registralmente los derechos de los fondos de titulización). Razona el Auto que las legitimaciones procesales de carácter extraordinario han de ser siempre  interpretadas de manera restrictiva, por lo que, en los casos de cesiones de créditos a fondos para su titulización, la acción hipotecaria correspondería a éstos y no a los bancos.

La mejor protección que hubiera dispensado la Ley al mercado era la de separar la banca de depósitos de la de inversión, impidiendo que, por cualquier medio, la banca de depósitos se dedicara a especular con titulizaciones. La Ley no es que permitiera la titulización para sanear los bancos (III,22), además insiste en hacer de ella un instrumento general de financiación bancaria. Las tres medidas con las que se pretende que la titulización no vuelva a afectar a la solvencia de los bancos son: el cómputo de la titulización en la solvencia de la entidad financiera, la transparencia y el control.

En la cumbre del G-20 del año 2009 en Wahsington, el protagonista fue el problema de las <<titulizaciones>>. Así fue como se introdujeron las modificaciones: la de la Ley Dodd-Frank, los acuerdos de Basilea II en el año 2010 y la Directiva 2010/76/ UE del Parlamento y el Consejo Europeo de 24 de noviembre de 2010, por la que se modifican las Directivas 2006/48/CE y 2006/49/CE, en lo que respecta a los requisitos de capital para la cartera de negociación y <<retitulizaciones>> y a la supervisión de las políticas de remuneración. Este tema está muy  relacionado con el de la <<banca en la sombra>>(III,3). En la reunión del G-20 del 27 de noviembre de 2011 se señalarían el conjunto de principios por los que se regularía la <<banca en la sombra>>, a través del documento: Shadow Banking: Strengthening Oversight and Regulation. De él deriva que la Unión Europea promulgara dos normas en las que se concretan aquellos principios enunciados en el documento del G-20: la directiva 2014/65/ UE del Parlamento Europeo y el Consejo de 15 de mayo de 2014 relativa a instrumentos financieros, y el Reglamento (UE) 2015/2365 del Parlamento Europeo y el Consejo de 15 de 25 de noviembre sobre trasparencia de las operaciones de financiación de valores y de <<retitulización>>, que modifica el reglamento (UE) 648/2012.

En todas estas reformas se han introducido modificaciones sin que ninguna, al final, prohíba estos comportamientos. La Ley Dodd-Frank habilitará a la SEC para requerir información sobre los activos subyacentes. Obliga también a los originadores a retener parte del riesgo, alineándoles con los intereses de los inversores. Por otro lado, autoriza a la SEC para que requiera a las agencias crediticias para incluir información que pueda considerar relevante sobre el activo subyacente, las garantías, etc. En definitiva, el modelo sigue adelante, confirmando como solventes los procesos apoyados en fórmulas matemáticas 19 . Para justificar la insistencia en estos modelos, se habla de un <<diseño>> del mercado de las <<titulizaciones>> más  perfecto, etc. En seguida se verán los modelos de valoración y ponderación del riesgo de los que habla la Ley.

En lo que respecta a la normativa europea se siguen permitiendo las titulizaciones. Es más, se fomentan 21 . El Reglamento nº 2365/2015 regula dos tipos de operaciones:

A) Operaciones de financiación de valores (OFV):

• – Operaciones de recompra.
• – El préstamo de valores, materias primas y la toma de valores o materias primas en préstamo.
• – Operaciones de compra-retroventa o de venta-recompra.
• – Operaciones de préstamo con reposición de la garantía.

B) Operaciones de <<retitulización>>.

Son destinatarios de la regulación, los organismos de inversión colectiva en valores mobiliarios (OICVM), gestionados por Sociedades de Gestión OIC-VM o Sociedades de Inversión en Valores Mobiliarios (Directiva 2009/65/CE) y también los Fondos de Inversión Alternativa, gestionados por gestores de Fondos de Inversión Alternativa (GFIA) (autorizados de acuerdo a la Directiva 2011/61/UE).

El Reglamento insiste en cuestiones de transparencia que ya, de un modo u otro, se venían llevando a cabo con anterioridad. Así, se obliga a la notificación a las contrapartes de que las operaciones se van a realizar, a su inscripción en un registro que llevará la AEVM (Autoridad Europea de Valores y Mercados); se establecen obligaciones de información a los inversores por parte de los OICVM y de los FIA (Fondo de Inversión Alternativo). Por lo que se refiere a las retitulizaciones, exactamente lo mismo.

Respecto de las titulizaciones se les exige unos requisitos para entender que las mismas son solventes. Así, la medida más drástica es la de computar como recursos propios los activos titulizados como si éstos no lo hubieran sido (ver sobre el riesgo de crédito IV,7). Además, se obliga a aplicar a las actividades de titulización los mismos requisitos de  capital que a las posiciones contenidas en la cartera de inversión, que están sometidas a requerimientos de capital adicionales. Por lo que respecta a las retitulizaciones se les  exige una ponderación de riesgo superior que a las titulizaciones. Los acuerdos de Basilea III reforzarán estos requisitos.

El Reglamento (UE)2017/2401, del Parlamento europeo y del Consejo, de 12 de diciembre de 2017, modificará el Reglamento 575/2013, se refiere a los requisitos prudenciales de las entidades de crédito y empresas de inversión en relación con las titulizaciones. En él se indicará que todas las entidades deben utilizar los mismos métodos para calcular los requisitos de capital de las posiciones de titulización con arreglo al Reglamento (UE) n.o 575/2013. Con el fin de descartar cualquier forma de recurso automático a calificaciones externas, la entidad debe utilizar su propio cálculo de los requisitos de capital reglamentario siempre que esté autorizada a aplicar el método basado en calificaciones internas («método IRB») 22 en relación con las exposiciones del mismo tipo que las subyacentes a la titulización y que pueda calcular los requisitos de capital reglamentario en relación con las exposiciones subyacentes como si éstas no se hubieran titulizado («KIRB»), en cada caso con sujeción a ciertos datos de entrada predefinidos (método IRB para las titulizaciones — «SEC-IRBA»). En el caso de las entidades que no puedan utilizar el método SEC-IRBA en sus posiciones con una titulización concreta, estas deben poder disponer del método estándar para las titulizaciones («SEC-SA»). El método SEC-SA debe basarse en una fórmula que utilice como datos de entrada los requisitos de capital que se calcularían con arreglo al método estándar para el riesgo de crédito en relación con las exposiciones subyacentes como si éstas no se hubieran titulizado («KSA»). Cuando ninguno de los dos primeros métodos esté disponible, las entidades han de poder aplicar el método basado en calificaciones externas para las  titulizaciones («SEC-ERBA»). Con arreglo al método SEC-ERBA, los requisitos de capital se deben asignar a los tramos de titulización en función de su calificación externa. No obstante, las entidades deben utilizar siempre el método SEC-ERBA como alternativa cuando el método SEC-IRBA no esté disponible para tramos con calificación baja y ciertos tramos con calificación  intermedia de las titulizaciones STS (titulizaciones simples) identificadas mediante parámetros adecuados. En lo que respecta a las titulizaciones que no sean STS 23 , se debe restringir aún más el uso del método SEC-SA tras el del método SEC-IRBA. Por otra parte, las autoridades competentes deben tener la posibilidad de prohibir el uso del método SEC-SA cuando éste no  permita abordar adecuadamente los riesgos que la titulización supone para la solvencia de la entidad o la estabilidad financiera. Previa notificación a la autoridad competente se permite a las entidades que no puedan utilizar el método SEC-IRBA aplicar el método SEC-ERBA respecto de todas las titulizaciones calificadas que posean.

En cuento a los riesgos de modelo y de agencia son más frecuentes en el caso de las titulizaciones que en el de otros activos financieros y generan cierta incertidumbre al calcular los requisitos de capital de las titulizaciones, incluso después de haber tenido en cuenta todos los factores de riesgo apropiados. Para reflejar debidamente esos riesgos, el Reglamento (UE)2017/2401 modifica el Reglamento (UE) nº 575/2013 a fin de prever una ponderación de riesgo mínima del 15 % para todas las posiciones de titulización. Las retitulizaciones, sin embargo, presentan una  complejidad y unos riesgos mayores, por lo que el Reglamento (UE) 2017/2402 sólo permitirá determinados tipos de retitulización. Además, somete las posiciones de retitulización a un cálculo  del capital reglamentario más conservador y a una ponderación de riesgo mínima del 100 %.

No se obliga a las entidades a aplicar a una posición preferente una ponderación de riesgo mayor que la que se aplicaría si mantuvieran directamente las exposiciones subyacentes, reflejando, de ese modo, la ventaja de las mejoras crediticias que los tramos preferentes reciben de los subordinados en la estructura de titulización. Así, el Reglamento (UE) nº575/2013 asigna a una  posición de titulización preferente una ponderación de riesgo máxima igual a la ponderación de riesgo media ponderada por exposición aplicable a las exposiciones subyacentes. Este enfoque se aplicará con sujeción a determinadas condiciones, con independencia de si la posición en cuestión está calificada o no y del método utilizado para el conjunto subyacente (método estándar o método IRB).

Las entidades que pueden calcular los requisitos de capital para las exposiciones subyacentes de acuerdo con el método IRB, como si esas exposiciones no se hubieran titulizado (KIRB) tienen que imponer un tope global en cuanto a los importes máximos de las exposiciones ponderadas por riesgo. En la medida en que el proceso de titulización reduce el riesgo asociado a las exposiciones subyacentes, este tope debe estar a disposición de todas las entidades originadoras y patrocinadoras, sea cual sea el método que utilicen para calcular los requisitos de capital  reglamentario aplicables a las posiciones de la titulización.

La Autoridad Europea de Supervisión (Autoridad Bancaria Europea) (ABE), en su informe sobre las titulizaciones admisibles (Report on Qualifying Securitisations) de julio de 2015, ha señalado  que los datos empíricos sobre las pérdidas y los impagos demuestran que las titulizaciones STS arrojaron mejores resultados que las de otro tipo durante la crisis financiera, lo cual refleja que el uso de estructuras simples y transparentes y unas prácticas de ejecución rigurosas en las titulizaciones STS conllevan menos riesgos operativos, de crédito y de agencia. Por lo tanto, se reformó el Reglamento (UE) nº 575/2013 para introducir una calibración con una adecuada sensibilidad a los riesgos en las titulizaciones STS, siempre que estas cumplan además requisitos adicionales que minimicen su riesgo, conforme a la recomendación de dicho informe de la ABE, lo que implica, en particular, una ponderación de riesgo mínima menor (10 %) para las posiciones referentes.

Los menores requisitos de capital aplicables a las titulizaciones STS deben limitarse a las titulizaciones en las que la propiedad de las exposiciones subyacentes se transfiera a un vehículo  especializado en titulizaciones o SSPE (las titulizaciones tradicionales). Sin embargo, las entidades que conserven posiciones preferentes en titulizaciones sintéticas respaldadas por un conjunto subyacente de préstamos a pequeñas y medianas empresas (Pymes) deben también poder aplicar a esas posiciones los menores requisitos de capital previstos para las titulizaciones STS,  cuando las operaciones se consideren de elevada calidad de acuerdo con determinados criterios estrictos, incluyendo los relativos a los inversores admisibles. En particular, dicho subconjunto  de titulizaciones sintéticas debe beneficiarse de la garantía o la contragarantía de la Administración central o del Banco central de un Estado miembro o de un ente de fomento, o bien de un  inversor institucional, siempre que la garantía o la contragarantía esté plenamente cubierta por efectivo en depósito en las entidades originadoras. El tratamiento preferente en materia de capital reglamentario para las titulizaciones STS que se podría dar a dichas operaciones en virtud del Reglamento (UE) nº 575/2013 debe entenderse sin perjuicio del cumplimiento del marco de ayudas  estatales de la Unión, tal como se establece en la Directiva 2014/59/UE del Parlamento Europeo y del Consejo.

Los demás requisitos de capital reglamentario aplicables a las titulizaciones que se establecen en el Reglamento (UE) nº 575/2013 sólo deben modificarse en consecuencia, en la medida  necesaria para reflejar la nueva jerarquía de métodos y las disposiciones específicas aplicables a las titulizaciones STS. En particular, se deben seguir aplicando prácticamente en las mismas condiciones que ahora las disposiciones relacionadas con el reconocimiento de las transferencias significativas de riesgo y los requisitos relativos a las evaluaciones crediticias externas. Sin  embargo, se debe suprimir en su totalidad la parte quinta del Reglamento (UE) nº 575/2013, a excepción del requisito de mantener ponderaciones de riesgo adicionales que debe imponerse a las entidades que infrinjan las disposiciones del capítulo 2 del Reglamento (UE) 2017/2402.

Procede que las modificaciones del Reglamento (UE) nº 575/2013 establecidas en el presente Reglamento se apliquen a todas las posiciones de titulización mantenidas por una entidad. No  obstante, para mitigar los costes de transición en la medida de lo posible y que se pueda migrar al nuevo marco de manera fluida, las entidades deben seguir aplicando, hasta el 31 de diciembre  de 2019, el marco anterior —es decir, las disposiciones pertinentes del Reglamento (UE) nº 575/2013 que se aplicaban antes de la fecha de aplicación del presente Reglamento— a todas las posiciones de titulización vivas que mantengan en la fecha de aplicación del presente Reglamento.

Por su parte el Reglamento (UE) 2017/2402 del Parlamento europeo y del Consejo, de 12 de diciembre de 2017, por el que se establece el marco general para las titulizaciones, prohíbe de manera general las retitulizaciones. No obstante, se prevén excepciones. Solamente en las circunstancias que prevé el Reglamento serán posibles. Además, el Reglamento va a exigir a los Inversores institucionales que cumplan deberes de vigilancia y control de los títulos donde inviertan para proteger a los inversores. Con la finalidad de alinear los intereses de los originadores de  la titulización, los patrocinadores, los prestamistas y los inversores, se prevé que los originadores, prestamistas originales y patrocinadores, queden expuestos de forma neta en los riesgos subyacentes. Así, las operaciones de titulización no se deben estructurar de forma que se evite la aplicación del requisito de retención. Este requisito debe ser aplicable a todas las situaciones  en las que el contenido económico de la titulización sea aplicable, cualesquiera que sean las estructuras o instrumentos jurídicos utilizados. No es necesario aplicar por partida múltiple el  requisito de retención. Para una titulización determinada, basta con que la originadora, la patrocinadora o el prestamista original deban cumplir ese requisito. De igual modo, cuando las  operaciones de titulización contengan, como exposiciones subyacentes, otras posiciones de titulización, el requisito de retención solo debe aplicarse a la titulización que es objeto de la inversión.  La notificación STS debe indicar a los inversores que la originadora, la patrocinadora o el prestamista original mantienen una exposición económica neta significativa a los riesgos subyacentes. No obstante, existen excepciones, en los casos en que las exposiciones titulizadas estén garantizadas completa, incondicional e irrevocablemente, en particular por autoridades  públicas.

Por último, se trata el derecho de información. Se pretende que no exista una información mayor y distinta en los originadores y patrocinadores que en los inversores. Se establecen deberes de  información hacia los inversores y de publicación y Registro de las operaciones de titulización para que puedan ser consultadas de modo gratuito. Dichos registros podrán ser supervisados por la Autoridad Europea de Supervisión (Autoridad Europea de Valores y Mercados) (AEVM). Curiosamente, el Reglamento señala que la negligencia, por sí misma, no debe ser sancionada.

Se impone a las autoridades competentes el deber supervisar el cumplimiento de esta obligación comparando los activos subyacentes a las titulizaciones y los activos comparables mantenidos en el balance de la originadora. La comparación ha de hacerse entre activos de los que se esperen ex ante comportamientos similares, por ejemplo, entre hipotecas de dudoso cobro sobre bienes inmuebles residenciales que se hayan transferido a los SSPE e hipotecas de dudoso cobro sobre bienes inmuebles residenciales mantenidas en el balance de la originadora. Sin que se pueda presumir que los activos subyacentes a las titulizaciones tengan comportamientos similares a los activos medios mantenidos en el balance de la originadora.

La Ley 47/2007, 19 de diciembre, traspuso al ordenamiento jurídico español la Directiva 2004/39/CE del Parlamento Europeo y el Consejo de 21 de abril de 2004. Aquella Directiva pretendía  contribuir a la creación de un mercado financiero eficiente y competitivo en la Unión Europea. A esta normativa se la conoce a través de las siglas (MiFID) “Markets in Financial Instruments  Directives” 25 . El Real Decreto-Leg. 5/2015, 23 de octubre, por el que se aprueba el Texto Refundido de la Ley de Mercado de Valores, complementa esa norma en sus arts. 208 s.s al regular las ”obligaciones de información” que las entidades de inversión deben proporcionar a los inversionistas. Además, se le impone la obligación de evaluar la idoneidad del inversor, según su experiencia, situación financiera y objetivos de inversión, así como de la conveniencia o no de un producto financiero para ese inversor (v. art. 213 y 214). No pienso que este justificada la extra-tutela del legislador sobre la libertad de la persona.

Antes de la reforma, aunque el antiguo artículo 62 LMV no recogía expresamente el deber de información a la hora de asesorar sobre productos de inversión, lo cierto es que la buena fe (norma general de obligado cumplimiento: arts. 7,1º y 1258 CC) y el antiguo art. 79 LMV señalaba cuáles eran los deberes de lealtad que las empresas de inversión debían tener con sus clientes. De hecho, esos mismos principios son los que aparecen en los arts. 209 y 210 del RD Leg 4/15 que he citado. Además de estas normas generales, también existían la Ley 16/2011, 24 de junio, de contratos de crédito al consumo; la ley 2/2009, 31 de marzo, por la que se regula la contratación con los consumidores de préstamos o créditos hipotecarios y de los servicios de intermediación para la celebración de contratos de préstamo y crédito, etc.

En fin, había normas en donde la lealtad, la transparencia y el deber de informar al inversor estaban remarcados.

Lo que sí hizo la Ley 37/1998, 16 de noviembre, de reforma de la Ley de Mercado de Valores, fue habilitar a las entidades de crédito para que pudieran prestar todo tipo de servicios financieros. A partir de ahí, las entidades financieras idearon distintas formas de arriesgar en los mercados el dinero de sus depositantes a través de la formación de híbridos (III,2). De este modo, la terminología ha ido variando por parte de los bancos que, desde esa fecha, a los productos de ahorro (depósitos), los ha llamado de “ahorro-inversión”. La Jurisprudencia señaló que el deber de informar debía ser concreto e inteligible para el inversor (STS 10 de septiembre de 2014 (RJ 2162/2014); Auto TS 9 de septiembre de 2015 Rec. 2704/2012) 26 . Considera el Tribunal Supremo que existe siempre vicio del consentimiento cuando la voluntad se forma de manera errónea, inexacta o cuando la representación mental que sirve para la realización del contrato es equivocada. En este sentido, en los contratos sobre derivados el Tribunal Supremo exige unos deberes de información exhaustivos sin los cuales siempre apreciaba vicio en el consentimiento (STS 7 julio 2014, RC 892/214; 8 de julio 2014 (RC 1256/12) y 26 de febrero de 2.105 (RC 1548/2011). En una sentencia importante en materia de Swaps, el Tribunal Supremo señala qué es el  consentimiento informado. En ella se dice que, la falta de realización del test de idoneidad, al que se refiere la Ley, no es bastante para apreciar el posible error en el consentimiento, aunque sí es un indicio. Pero, añade, y esto es lo importante, que el deber de información corresponde a la entidad financiera y es a ella, frente a la alegación del cliente de que no ha sido informado, a quien incumbe demostrar que efectivamente el cliente lo estuvo (la prueba positiva es más fácil que la negativa – art. 217, 7º LEC). En este sentido, llegó a considerar que entre un producto  derivado y un depósito estructurado no había diferencia a los efectos de aplicar la Ley del Mercado de Valores (STS 25-II-2016).

Por lo tanto, ¿qué aporta en realidad la ley 47/2007 y el RD 217/2008? ¿Qué es lo que hace esta Ley? Pienso que le dice al banco cómo tiene que actuar si no informa a su cliente para que su actuación no sea cuestionada. La Ley, al clasificar a los posibles inversores, el profesional y el minorista (art. 204 y 205 TRLMV), prejuzga la capacidad e inteligencia de los inversores según su riqueza. Este sinsentido, puede hacer que, la clase de inversor que sea cada uno, sustituya precisamente al deber de información como se concibe por el Tribunal Supremo.